İntegral Yatırım – Tav Havalimanları (TAVHL) 4Ç23 Bilanço Analizi

Hedef Fiyat: 249 TL

TAV Havalimanları (TAVHL) 4Ç23 döneminde 4Ç22 dönemine kıyasla %7.121 artış ile 2.160 mn TL net kar açıkladı. Piyasa beklentisi Tav Havaliman’ın 4Ç23 döneminde 64,5 Milyon TL net dönem karı elde etmesi yönündeydi. Beklentilerin üzerinde artan net karda, Özsermaye Yöntemiyle Değerlenen Yatırımların karları ve ertelenmiş vergi geliri net karı destekledi.

Almatı’nın Göz Alıcılığı Devam Ediyor… Satış gelirleri yıllık %88 artışla 34,4 milyar TL’ye yükseldi. Çoğu gelir kaynağında geçtiğimiz yıla göre önemli ciro artışı yaşandı. Havacılık gelirleri Almatı’nın dış hat uçuşlarındaki muazzam büyüme ve diğer havalimanlarının çoğunda görülen hacim artışı ile birlikte arttı. 2023’te ciro 2019’un %75 üzerinde gerçekleşti. Almatı hariç ciro artışı 2019’a kıyasla %21, 2022’ye kıyasla %26 oldu. Diğer taraftan Trafik performansında artış devam ediyor. 2023’te yolcu sayısı, 2022’in %22 üzerinde gerçekleşirken, 2019’un ise %7 üzerinde gerçekleşti. Dış hat yolcu sayısı ise, 2022’in %25 üzerinde, 2019’un ise %13 üzerinde gerçekleşti. Dış hat trafiğindeki büyümeye Ajet Ankara ve SunExpress İzmir katkı sağladılar.

12 Aylık Sonuçlar… 2023 yılının tamamına baktığımızda, şirketin satış gelirleri yıllık bazda %88,1 artışla 34,4 milyar TL’ye yükseldi. Brüt kar marjı -3,5 puan azalışla %38,6 seviyesinde, FAVÖK marjı 0,5 puan azalışla %29,6 seviyesinde gerçekleşti. FAVÖK yıllık bazda %84,9 artış gösterdi ve 10,2 milyar TL olarak hesaplandı.Bu sonuçlarla birlikte şirketin 12 aylık net dönem kari %296,5 artışla 7,5 milyar TL’ye yükseldi.

Net borç pozisyonu artıyor… Şirketin net borç pozisyonu 2022 yılının aynı dönemine göre %76,7 artarken, bir önceki çeyreğe göre %11,7 artarak bu dönemde 34,8 milyar TL net borcu gerçekleşti. Net borç/FAVÖK rasyosu ise 3,4 seviyesinde gerçekleşti. 31 Aralık 2023 itibariyle şirketin 7,4 milyar TL döviz açığı bulunmaktadır.

Şirketin nakit değerleri arttı… Şirketin nakit değerleri 2022 yıl sonuna göre 12,4 milyar TL artarak 17,5 milyar TL oldu. İşletme faaliyetlerinden 1,4 milyar TL nakit girişi sağlandı. Yatırım faaliyetlerinden 772,8 milyon TL nakit çıkışı olurken finansman faaliyetlerinden 6,6 milyar TL nakit girişi oldu.

Güçlü FAVÖK Büyümesi… Şirket’in FAVÖK yıllık bazda % 85 artış göstererek 10,2 milyar TL oldu. 2023’te FAVÖK, 2022’nin %19, 2019’un %37 üzerinde gerçekleşti. FAVÖK büyümesine en fazla katkı, yolcu artışı ve UFRYK 12 uygulamasının sona ermesi nedeniyle Ankara’dan geldi. FAVÖK marjı 4Ç23 döneminde bir önceki yılın aynı dönemine kıyasla 0,50 puan artışla %18,42 seviyesinde gerçekleşti. Bir önceki çeyrekte %42,92 FAVÖK marjı elde edilmişti. Net kar marjı ise yıllık 19,83 puan artışla %20,35 seviyesinde gerçekleşti. Bir önceki çeyrekte %45,65 net kar marjı elde edilmişti.

2024 & 2025 Geleceğe Dönük Beklentilerinde Yukarı Yönlü Revizyon… 2024 yılında ciro beklentisini 1500-1570€m hedeflerken, toplam yolcu sayısını 100 -110 m hedefliyor. Dış hat yolcuyu 67-73m arası hedefliyor. Net Borç/FAVÖK rasyosunu 3.5-4.5 hedefliyor. FAVÖK ise 430-490€m hedefleniyor. Yatırım harcamaları ise 230-270€m arası hedeflenmektedir. Yolcu beklentisi Antalya ve Medine’yi kapsıyor ancak özkaynak yöntemi nedeniyle ciro, FAVÖK ve yatırım harcamaları beklentilerine Antalya ve Medine dahil değildir. 2025 yeni beklentileri (yeni Ankara(2025+). Ciro 14- 18% BYBO(2022-2025) bekleniyor. Toplam yolcu 10 – 14% BYBO (2022-2025) bekleniyor. FAVÖK marjı 2022 marjının üzerinde bekleniyor. FAVÖK başlangıçta planlanandan daha yüksek olacaktır. FAVÖK 2.5-3.0 €m olması hedefleniyor.

Değerlendirme… Tav Havalimanlarının 4. çeyrek için açıkladığı finansal sonuçları güçlü bulduk. Hem yurt içi hem yurtdışı operasyonlarında yolcu ve uçak trafiğinde güçlenme dolayısıyla yıllık bazda yüksek büyüme gerçekleşti. 2019 seviyelerine ulaşan yolcu sayıları, Almatı havalimanı etkisiyle ve artan kur ile birlikte güçlü görünümünü sürdürmeye devam ediyor. Şirketin aldığı stratejik kararlar doğrultusunda yaptığı yatırımlar ve Almatı hikâyesini beğenmeye devam ediyoruz. TAVHL için 12 aylık hedef fiyatımızı 190 TL’den 249 TL’ye revize ediyoruz.