Şeker Yatırım – Tav Havalimanları (TAVHL) 2Ç24 Bilanço Analizi

Öneri: “AL”
Hedef Fiyat: 355,00 TL
Yükseliş potansiyeli: %27,1

Güçlü operasyonel sonuçlarla beklentilerin üzerinde net kar…
TAV Havalimanları Holding, 2Ç24’te, piyasa ortalama beklentisi olan €58mn net kar beklentisinin ve bizim net kar beklentimiz olan €61mn’un üzerinde, €72,1mn net kar aç ıklamıştır (2Ç23: €37,8mn). Güçlü ciro büyümesi, elde edilen yüksek FAVÖK rakamı, vergi giderlerindeki düşüşün olumlu etkisi ve net finansman giderlerindeki yıllık %42’lik azalış sayesinde TAV, 2Ç24’te €72,1mn net kar rakamına ulaşmıştır (2Ç23: €37,8mn’lik net kar). Grup’un toplam satış gelirleri 2Ç24’te yıllık %33 artarak €411,4mn’a ulaşmıştır (2Ç23: €309,2mn). Güçlü trafik büyümesi ve yapılan fiyat artışları, TAV’ın bu çeyrekte satış gelirlerinin büyümesindeki faktörler olmuştur. TAV Havalimanları 2Ç24’te €129,3mn FAVÖK (2Ç23: €103,0mn) elde edebilmiştir. Dolayısıyla, TAV’ın 2Ç24 sonuçlarını açıklamasına piyasanın tepkisinin pozitif olmasını bekliyoruz.

FAV ÖK, kuvvetli c iro büyümesi ve faaliyet giderlerindeki artışın yavaşlamasıyla toparlanmaya devam etti. TAV’ın hizmet verdiği toplam yolcu sayısında yükseliş, Almatı Havalimanı’nın & yurt içi havalimanlarının operasyonel katkısı ve dış hat trafiğindeki büyümenin devam etmesi ile Şirket’in net satış gelirleri 2Ç24’te yıllık %33 artış göstererek €411,4mn olarak gerçekleşmiştir. FAVÖK ise güçlü ciro büyümesi, devam eden maliyet kontrolleri ve Almatı Havalimanı’nın olumlu etkisiyle (Almati Havalimanı 2Ç24 FAVÖK rakamının %15,1’ini oluşturmaktadır) €129,3mn’ye ulaşmıştır (2Ç23: €103,0mn). TAV Havalimanları’nın 2Ç24’te net finansal giderleri yıllık %42 azalış göstererek €21,8mn tutarında gerçekleşmiştir. Grup, böylelikle 2Ç24’te €72,1mn net kar kaydetmiştir. TAV Havalimanları’nın 2Ç24 sonunda net borcu; €52mn’luk yatırım harcamasına rağmen güçlü nakit üretimi ve KKM bakiyesindeki düşüşle gerilemiş olup 2Ç24’te 2Ç23’e göre düşüş göstererek yıllık %6 azalış göstermiş olup €1.738,5mn olarak gerçekleşmiştir (2Ç23 sonu: €1.849,4mn).

Şirket, 2Ç24 sonuç larının ardından 2024 & 2025 yıllarına ilişkin beklentilerini aç ıklamıştır. Şirket’in 2024 yılı için satış gelirleri beklentisi €1.500-1.570mn’dur. Şirket, 2024 için toplam yolcu trafiğinin 100-110mn aralığında gerçekleşmesini beklerken dış hat yolcu trafiğinin 67-73mn yolcu aralığında gerçekleşmesini beklemektedir. Şirket’in 2024 yılsonunda €430-490mn aralığında FAVÖK rakamı beklentisi bulunmaktadır. Şirket, yılsonunda Net Borç/FAVÖK oranının 3.5-4.5 aralığında gerçekleşmesini beklemektedir. Şirket 2024 için yatırım harcaması beklentisini €230-270mn’dan €260-300mn’a yukarı yönlü revize etmiştir. Şirket’in, 2025 yılında (Yeni Ankara (2025+) Esenboğa imtiyazını da içeren) net satış gelirlerinde %14-18 aralığında BYBO (2022-2025), topla m yolcu trafiğinde ise %10-%14 BYBO elde etmeyi beklemektedir. Şirket’in 2025 yılında 2022’de elde edilen FAVÖK marjının üzerinde (>%30,6) FAVÖK marjı beklentisi bulunmaktadır. Şirket, 2025 sonunda Net Borç/FAVÖK oranının 2.5-3.0 aralığında gerçekleşmesi beklentisine sahiptir. Şirket 2025 yılı için %14-20 aralığında BYBO (2022- 2025) ile FAVÖK rakamı elde etmeyi beklemektedir . Şirket 2025 için €90-110mn yatırım harcaması planlamaktadır.

Şirket, Almatı Havaalanı’nın yeni dış hat terminali inşasını tamamlamış olup 1 Haziran’da hizmete sunmuş olup yapılan kapasite yatırımıyla birlikte yolcu sayısının 2’ye katlanmasını beklemektedir (yaklaşık yıllık 14mn yolcu üzeri). Açılan yeni terminalle birlikte Şirket, gümrüksüz satış gelirleri ve müşterilerin lounge tarafındaki harcamalarının artmasını bekliyor. Almatı Havalimanı’ndaki mevsimsellik etkisi diğer havaalanlarına göre daha az olduğundan dolayı Şirket’in konsolide FAVÖK tarafını destekleyen en önemli havaalanlarından biridir. Almatı Havalimanı’ndaki dış hat uçuşlarının güçlü seyri ve dış hat kargo operasyonlarının olumlu etkisi ilerleyen süreçlerde de Şirket için pozitif olmaya devam edecektir. Ayrıca Şirket, Antalya Havalimanı yeni terminalinin 1Ç25’te açılmasını beklerken (2Ç24 itibariyle %84’ü tamamlandı) yapılan kapasite yatırımıyla birlikte yeni terminalin yolcu başına perakende harcamaya olumlu katkı sağlamasını beklemektedir. TAV, Ankara Esenboğa Havalimanı inşaatının ise 30 Haziran 2024 itibariyle %58’inin tamamlanmış olduğu ve projenin 2025 sonunda tamamlanmasının planlandığını belirtmiş olup; yeni imtiyaz (M ayıs 2025) süresinin başlamasıyla da eski imtiyaza göre daha yüksek gelir elde etmeyi hedeflemektedir. Şirket, 2026 yılında Ankara’nın cirosunun €90mn üzerinde olmasını beklemektedir.

AL önerimizi sürdürmekteyiz – Almatı’nin güçlü katkısı, TAV tarafından işletilen havalimanlarının iç ve dış hat yolcu toplam sayısında artış Şirket için yukarı yönlü risk oluşturmaktadır. Antalya & Ankara Esenboğa Havalimanı’nın kapasite artırımına yönelik ek yatırımlara imtiyaz verilmesi de Şirket’e artı değer sağlamaya devam edecektir. Finansmana erişim zorlukları, herhangi salgın olayı, jeopolitik riskler Şirket için aşağı yönlü risklerdir.

2Ç24 sonrası açıklanan operasyonel ve finansal sonuçları, Grup payları üzerindeki değerlememiz ile birlikte pozitif olarak değerlendiriyoruz. Şirket için 278,50 TL olan hedef pay fiyatımızı “355,00 TL’ye” yükseltiyor ve hedef fiyatımızın sunduğu getiri potansiyeli nedeniyle “AL” tavsiyemizi koruyoruz. Şirket, hedef pay fiyatımız cari pay fiyatına göre %27 iskontolu işlem görmektedir.