İntegral Yatırım – Tofaş Türk Otomobil (TOASO) 3Ç23 Bilanço Analizi

Hedef Fiyat: 412 TL

Tofaş (TOASO) 3Ç23 döneminde 5.092 Milyon TL net kar elde ederek medyan piyasa beklentisi olan 4.618 Milyon TL’yi aştı. Böylece TOASO 3Ç23 döneminde ciro, FAVÖK ve net karda beklentilerin üzerinde performans göstermiş oldu. Şirket net karı yıllık bazda %147 artarken, bir önceki çeyreğe göre %3 artış gösterdi. Net kar marjı yıllık bazda 6,3 puan artış göstererek %19,1 seviyesinde gerçekleşti. Net kardaki güçlü artışta güçlü seyretmeye devam eden yurt içi talebe bağlı olarak artan satış adetleri, net finansman gelirleri (faiz gelirleri) etkili oldu. Net karı baskılayan unsurlarda vergi giderlerindeki artış ve genel yönetim-satış, araştırma ve geliştirme giderlerindeki yükseliş dikkat çekti.

Ciro yıllık bazda %66 artış gösterdi… Tofaş net satış geliri bir önceki yılın aynı dönemine göre %66 artış gösterirken, bir önceki çeyreğe göre %14 artış göstererek 26.660 Milyon TL oldu. Yurtiçi satışların ciro içerisindeki payı %76 olurken, bu pay 3Ç22 döneminde %50 bandındaydı. Yurtiçi satışlar bir önceki yılın aynı dönemine göre ise %150 büyüme kaydetmiş oldu. Yurtdışı satışlar ise geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre %29 azalış gösterdi.

Şirketin üretim hacmi, 2023 yılının ilk dokuz ayında, geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre %6,5 azalarak 174.398 adet olarak gerçekleşmiştir. Egea ve MCV üretimindeki güçlü artış Doblo kontratının sona ermesi nedeniyle Doblo üretiminde gerçekleşen düşüşü önemli ölçüde kompanse etmiştir. Tofaş toplam perakende satışları, 2023’nin ilk dokuz ayında %48,3 artarak 146.750 adet olarak gerçekleşmiştir. Tofaş’ın hafif araç pazarındaki payı 2023 yılı ilk dokuz 6 ayında 1,9 puan azalarak %17,1 olarak gerçekleşmiş, Fiat markası ise pazar lideri olmuştur.

FAVÖK tarafında dikkat çeken büyüme… FAVÖK yıllık bazda %77, çeyreksel bazda %9 artış gösterdi ve 4.766 Milyon TL oldu. FAVÖK marjı da yıllık 1 puan artışla %17,8 seviyesinde gerçekleşti. Bir önceki çeyrekte %18,6 FAVÖK marjı elde edilmişti. Favök tarafında gerçekleşen artış da özellikle satış tarafındaki büyüme ve maliyet tarafındaki kontrol etkili olmuştur. Şirketin brüt kar marjı hem bir önceki çeyreğe hem de geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre artış göstererek %23,16 seviyesinde gerçekleşmiştir. Şirket’in Direkt ilk madde ve malzeme giderleri geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre enflasyon oranının oldukça altında yüzde 19 artış göstermiştir.

9 Aylık Sonuçlar… Şirket’in iç piyasa satışları %48,3 artış göstererek 146.750 adet olarak gerçekleşmiştir. Dış piyasa satışları ise %51,1 azalarak 42.391 adet olarak gerçekleşmiştir. Bu sonuçlara göre toplam satış adetleri %1,9 artışla 189.606 adet seviyesinde gerçekleşmiştir. Toplam satış gelirleri 9 aylık dönemde bir önceki yıl aynı döneme göre %63,5 artış kaydederek 68.767 Milyon TL’ye ulaşmıştır. Fiat markası yurtiçi otomobil pazar payı, 2023’nin ilk dokuz ayında %14,6’ya ulaşarak, geçen yılın aynı dönemine göre 1.6 puan azalmıştır. Türkiye hafif ticari araç pazarında ise Fiat markası 2023 yılının ilk dokuz ayında pazar payı 3 puan azalarak, 23.7% ile pazardaki ikinci sıradaki konumunu korumuştur. FAVÖK yıllık bazda %71 artış gösterdi ve 12 milyar TL olarak hesaplandı. Bu sonuçlarla birlikte şirketin 9 aylık net dönem karı %146 artışla 12,4 milyar TL’ye yükseldi.

Net nakit pozisyonu artıyor… Şirketin bir önceki çeyrek 9,1 milyar TL olan net nakit pozisyonu bu dönemde 13,2 milyar TL olarak gerçekleşti. Net borç/FAVÖK rasyosu ise -0,81 seviyesinde gerçekleşti. Şirket borçsuz konumunu sürdürüyor. 30 Eylül 2023 itibariyle şirketin 3,1 milyar TL döviz fazlası bulunmaktadır.

2023 Yıl Sonu Beklentiler… Şirket paylaştığı 2023 yıl sonu verilerinde revizeye gitti. Şirket daha önce 975.000 – 1.025 olan Türkiye Toplam Yurtiçi Perakende Hafif Araç Pazarı olan beklentisini 1.100 – 1.150 seviyesine çıkardı. Şirket Yurtiçi Satış Adedi beklentisinde de yukarı yönlü revizeye gitti. Buna göre Tofaş 2023 yılında yurt içi piyasaya 195.000 – 205.000 adet araç satmayı hedefliyor. Daha önce bu hedef 190.000 – 200.000 seviyesindeydi. Şirket ihraç araç satışlarında da revizyona gitti. Şirketin 2023 yıl sonu ihraç araç satışlarına dair beklentisi 60.000 – 70.000 seviyesinde, bir önceki beklenti 70.000 – 80.000 seviyesindeydi. Şirket Üretim Beklentisini 235 bin – 255 bin araçdan, 240 bin – 250 bin araca revize etti. Şirket yatırım harcamalarında aşağı yönlü bir revizeye gitti, 125 milyon Euro arasında yatırım harcamaları planlarken yeni beklenti 100 Milyon Euro olarak açıklandı. Şirketin Vergi Öncesi Kar Marjı %14 seviyesinden %15 seviyesine revize edildi.

Değerlendirme ve Hedef Fiyat… Tofaş’ın 3. Çeyrek dönemde beklenti üstü gelen kar rakamlarını olumlu buluyoruz. Yurt içi talebe bağlı olarak artan satış adetleri şirketi pozitif anlamda etkiledi. Doblo tarafındaki anlaşmanın bitmesi ile oluşan açık Egea ve MCV üretimindeki güçlü artış ile kompanse edilmesini olumlu buluyoruz. Bu yıl için yapılan yukarı revizeler ve gelecek yıl için Şirket’e Türkiye’de Stellantis Otomotiv tarafından yürütülen, Türkiye ile sınırlı olarak Stellantis markalı (Peugeot, Citroen, Opel ve DS Automobiles) araçların ve yedek parçalarının ithalat ve satış hakkı verilmesi oldukça değerli. Tüm bunlarla birlikte TOASO için 12 aylık dönem için İNA modeline göre hesapladığımız hedef fiyatımızı 412 TL olarak koruyoruz.